期待“新四万亿”吗?

作者：杨纯华

在中国上半年经济增速仅有２．５％的背景下，若要实现年初政府工作报告中提出的５．５％目标，下半年需要达到８％以上的经济增长，若将增速目标下调至５％，下半年经济增长仍需要达到７．２０％之上从当前经济基本运行的情况来看，全年能够达到４．４％左右的增速已经实属乐观了。那么，在消费需求偏弱难以短期改善的情况下，是否应该期待会有新一轮的投资刺激计划，以使得经济增长向５％靠近？

２００８年的大规模刺激计划中约有１．５万亿元流向交通和城市电网改造等传统基础设施投资，万亿元用于汶川灾后重建。０．４万亿用于廉租房及户区改造投资。０．４万亿用于农村水电路气房等民生工程和基础设施。０．４万亿用于自主创新。０．２万亿用于节能减排和生态工程。十多年过去之后，投资空间实际上已经大幅缩水了。

在对投资的有效性有所要求的约束下，即便能够等集到大规模的项目建设资金，当前来看也已经没有那么多重大项目可以消耗掉这些资金了。实际上，从今年专项债发行所对应的项目来看，部分地区已经出现项目储备不足的问题，同时Ｍ２同比持续高于社融增速也能部分说明当前资金富裕，追加投资已经不能形成好的资产。此外，２００８年之前１单位固定资产投资可以转化为ＧＤＰ中的单位资本形成额，而到了２０２年，需要有１．４单位的固定资产投资才能转化为单位资本形成额，可见，固定资产投资形成资本产出的效率也在衰减。

即便对２００８年的刺激计划所带来的后果依然存在褒贬对立的争论，但有一个事实是明确的，即２００８年之后的经济增长更加依赖“债务－投资”模式，这一模式激励了地方政府和房地产市场的投资冲动与融资冲动，至此，以城投企业为主体的国有经济和以房地产开发商为主体的民营经济成为了增长的主要推动力。

鉴于土地市场的双重垄断和金融体系对于国有企业的支持，相比于２００１年至２００７年以出口拉动为主要模式的经济增长，２００８年之后国有经济在整体经济中的作用有所加强。特别是此后投资和信贷成为逆周期调节的主要手段，而土地与房产的增值更像是实现投资驱动的一个中间环节——它成为扩大投资的一种融资保障。

房地产投资中有70%的占比是来自于民间投资，当前若要再次实施经济刺激计划，则需要在民营投资逐步退出市场的现实下推进，这意味着资本等要素需要更加向国有领域集中，这与2008年之后城投企业与房地产企业相互成就的情形完全不同，他们之间已变成了单向替代关系。如果考虑到外需收缩和中美博弈下出口增速可能出现的下滑，国有经济或许不得不也将填补民间资本从制造业投资退出所留下的空白。这样，国有资本既要投资基建，又要投资房地产，还要投资制造业，或许会带来一轮“被动的国进民退”。

从另外一个角度看，投资在短期内会形成拉动经济的需求，但长期看却会形成供给。制造业投资会形成工业产品和服务供给，房地产投资会形成房产供给，基建投资会形成公共产品供给。2008年的经济刺激在当时通过投资扩张拉动经济增长达到9%以上，但也带来了此后的产能过剩问题，特别是大规模房地产和基建建设带来钢铁、水泥、煤炭等领域的产能扩张，从而为此后“三去一补一降”进行供给侧改革埋下了伏笔。由于当前经济短板主要体现为需求不足特别是消费需求的不足，新一轮的经济刺激计划有可能进一步强化产能过剩和消费需求不足之间的失衡。

生产和消费的失衡，以及国有部门的被动扩张带来的结构失衡，最终形成经济增长的动力和红利在基建领域和国有部门内部循环，而不会有效地向家庭部门及消费领域分享增长成果，最终带来经济增长虽然较高、但居民对生活改善的感受却不明显的情况，从而形成一种“不被感知的增长”。

一个3%左右的，但增长红利能够充分被居民部门充分享有的增长，是否要远好于一个5%左右的，但增长局限在基建投资部门内部循环的增长。如果这个问题的答案是肯定的，那么宏观经济政策的重点，似乎不应仅局限在以基建投资为代表的逆周期调节身上，纠结于是否需要出台新的大规模经济刺激计划实际上也就没有那么重要了。

摘自《纳税导刊》）